Las dos caras del ajuste

En octubre, la industria cayó 11,5 por ciento.

Hay un claro sendero de normalización financiera que se refleja en una caída en el dólar; pero a la vez, un desplome de la actividad. 

Transitadas las primeras siete semanas del nuevo acuerdo con el Fondo Monetario Internacional (FMI), quedan evidenciadas dos caras bien distintas del proceso. 

Hay un claro sendero de normalización financiera que se refleja en una caída en el dólar (de 41 a 36 pesos al cierre de esta nota), junto con una baja en la tasa de interés de las Leliq (de 74 a 62 por ciento, por lo que la tasa efectiva anual pasó de 106 a 88 por ciento), y una tenue mejora, con oscilaciones en el riesgo país, que cayó de 700 a 650 puntos (todavía muy alto).

Pero a la vez hay un desplome en el nivel de actividad, una aceleración en el número de concursos de empresas y pérdida de puestos de trabajo, con un salto en la tasa de inflación que recién en la última semana empieza a moderarse. 

En octubre, la industria cayó 11,5 por ciento, la construcción bajó cinco por ciento y los indicadores proxy del producto interno bruto (PIB) mensual apuntan a una caída de seis por ciento interanual. 

La inflación, con el 5,4 por ciento de octubre, acumula una suba de 39,6 por ciento en el año. Aún con una moderación en el último bimestre (las primeras proyecciones de noviembre apuntan a un aumento de 2,8 por ciento), el año no cerraría debajo de 48 por ciento. 

Es cierto que la contra fáctica es muy difícil y que el nuevo programa frenó el riesgo de espiral inflacionaria gatillada por la suba no controlada del dólar, con impactos que a esa altura empezaban a ser sistémicos y cuyas consecuencias hubieran sido ciertamente peores.

Al adelantar y hacer efectivos los desembolsos del FMI se alejaron las preguntas sobre el default y técnicamente la curva de rendimientos se quebró; los bonos que vencen en 2019 rinden debajo de 4,5 por ciento, los que vencen a partir de 2020 rinden entre ocho y 11 por ciento, según el plazo. 

Con estabilización cambiaria, la caída que empezaban a tener los depósitos en dólares se frenó, mientras que los de pesos aceleran y suben 17 por ciento (46 por ciento los mayoristas), en gran medida como contracara del aumento en las tasas de plazo fijo coordinadas por el atractivo de las Leliq frente al desarme de Lebac (la tasa de interés y la posibilidad de integrar todo el aumento en los depósitos en este instrumento). 

Por lo pronto, es sorprendente la resiliencia de las carteras de los bancos, de la recaudación tributaria y de las encuestas a semejante corrección de la economía con tasas de interés tan altas.

La cadena de pagos cruje y aumenta la mora, pero ésta sigue en niveles bajos compensada o amortiguada por la súper rentabilidad de las Leliq sobre los balances de los bancos y por líneas de crédito subsidiadas. 

También ayuda el ahorro en dólares que en promedio tienen las empresas y familias, que venden para cancelar compromisos, con una contracción del crédito bancario en términos nominales. Desde que arrancó el acuerdo con el FMI, el crédito a empresas cayó en 30 mil millones de pesos (una baja de siete por ciento en menos de dos meses).  

La recaudación de octubre saltó 42 por ciento interanual, en parte explicada por el IVA que muestra un violento desarme de stocks frente al desplome de la producción y las importaciones. 

Pero dadas las transferencias automáticas a provincias resultantes de la devolución del 15 por ciento de la coparticipación en cuotas y del acuerdo fiscal del año pasado, la recaudación del Tesoro muestra un aumento menor (38 y 32 por ciento sin retenciones).

Y las encuestas, con matices, revelan una estabilización en el margen de la caída de la imagen favorable del Gobierno, en un contexto en el que la baja del dólar se combina con un peronismo dividido. 

Todo ocurre en una coyuntura en la que la acotada conflictividad no se condice con la magnitud del ajuste y está explicada, en parte, por el manejo del gasto social, en especial en el conurbano bonaerense, y por la negociación directa con los sindicatos que empiezan a cerrar paritarias (entre estas, el bono de fin de año).  

¿Tan fácil era corregir? La respuesta no es tan evidente si se tienen en cuenta varios factores: la indexación de la economía (tarifas, combustibles y algunas paritarias), la inflexibilidad del gasto previsional (indexado por ley) y el delgado equilibrio que requiere ir bajando la tasa de interés (la resiliencia no va a durar para siempre), sin provocar un nuevo corrimiento hacia el dólar. 

La apuesta del Gobierno es que esta tranquilidad financiera se sostenga a medida que siga bajando la tasa de las Leliq sin coordinar un desarme de plazos fijos, permita que la recesión haga piso y la economía empiece a mostrar signos de recuperación en 2019, acompañada por una mejor cosecha, el salto en la producción de Vaca Muerta y el turismo local. 

Pero aún suponiendo que el mundo y la política interna no complican, todavía falta mucho. 

Se ganó tiempo, lo cual no es poco, pero es prematuro asegurar el final en un año electoral frente a un mundo incierto y con la sociedad “tolerando” la recesión. 

No vaya a ser que las apuestas al carry trade que hoy ayudan a estabilizar decidan darse vuelta antes de tiempo si el mundo o las encuestas no ayudan.

*Directora ejecutiva de Eco Go Consultores. Colaboró Juan Paolicchi, analista de Eco Go.

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